和2016年的锌矿减产（chǎn）比（bǐ）较（jiào），本次（cì）冶炼减产存在一些不同。主要体现为市场环境不同、行业利润不同、减产周期不确定。按照现有条件推（tuī）演平衡（héng）表，四季度全球精炼锌供应将短缺（quē）9万吨，其中海外短缺（quē）6万吨，国（guó）内短缺（quē）3万吨。2022年（nián），全年供应缺口（kǒu）可能扩大（dà）至60万吨。消息面对锌价的驱（qū）动力度将逐步减弱（ruò），上（shàng）涨驱（qū）动（dòng）将由政策、消（xiāo）息（xī）面（miàn）驱动切换为供需（xū）驱动，若减产兑现到市场上，形成大的供需缺（quē）口，则锌价有望开（kāi）启一轮趋势性上涨，再创（chuàng）新高。

Nyrstar减产引爆锌价涨势（shì）

      上周（zhōu）全球最（zuì）大（dà）锌（xīn）生产商之（zhī）一的Nyrstar宣（xuān）布由于电力成本飙升将（jiāng）削（xuē）减（jiǎn）旗下（xià）欧（ōu）洲三家（jiā）锌冶炼厂（chǎng）50%的产量，虽然并未公（gōng）布具体减（jiǎn）产时间以（yǐ）及具（jù）体产量，但（dàn）市场估（gū）计该（gāi）三家炼厂产能约70万吨，影响量约3万吨/月（yuè）。减产消息驱动下，伦锌上冲至3637美元/吨（dūn），突（tū）破了（le）上（shàng）一轮牛市的高点，沪锌（xīn）也逼（bī）近上（shàng）一轮大牛市高点。

      海外锌生产商减产（chǎn）的主要原因在于近期持续飙升的（de）能源价（jià）格，IPE英国天然气期货价格近半年里上涨了（le）7倍（bèi），带动欧洲（zhōu）各国电价大幅攀升。能源价格大幅上涨的背后集合了多重因素，如欧洲天然气低库存，美国天然气生产受（shòu）飓风扰动，全球其它地区生产（chǎn）扰动（dòng），风（fēng）能等可（kě）再生资源（yuán）发电不足，疫情（qíng）后全球经（jīng）济重启（qǐ）带动了天然气需求等等（děng），但归（guī）根到底根（gēn）本（běn）原因来自全球减碳运动（dòng）的（de）提速。

本（běn）次海外减产与（yǔ）中国限电的对比

       今年（nián）5月开始，中国限（xiàn）电对精炼（liàn）锌生产持续构成扰动，但显然（rán）对锌价的驱动有（yǒu）限，主要原因在于（yú）：

       一（yī）是中国（guó）限电限产对（duì）产量的影响没有本次海（hǎi）外减产这（zhè）么大，5月影响主要发生在中国北（běi）方，进入三季度后南方广（guǎng）西、云南影响开始加剧，根据测算两次（cì）限电的影响量（liàng）约为1.5万吨/月，且（qiě）影响（xiǎng）具有间断性（xìng）。

       二是中国限产受到了抛储（chǔ）政策（cè）的（de）对冲，由（yóu）于三季度国储（chǔ）抛储锌锭（dìng）13万吨，远（yuǎn）大于限电（diàn）所影（yǐng）响的减量，使得原（yuán）本去化的库存转入（rù）平稳，国内市场维持了紧平（píng）衡格局，而（ér）且从价格涨幅（fú）上（shàng）看，9月（yuè）的（de）锌价上涨明显弱于5月（yuè），也反映了三季度持续的抛储对于锌（xīn）价起到了较强的（de）抑制效果。

       三是（shì）最重要的一（yī）点，由于中国电价非市场化，此前（qián）的限产并没有引发冶炼企（qǐ）业成本的抬升（后期中国电价上涨（zhǎng）也将抬（tái）升国内的冶炼成本（běn）），而海（hǎi）外（wài）电（diàn）价上（shàng）涨抬升了冶炼成本。由于（yú）海外冶炼成本（běn）通常作（zuò）为加（jiā）工费包含（hán）在矿（kuàng）山的成本模型中，本次冶（yě）炼成（chéng）本的上（shàng）涨将直接推（tuī）动加工费抬升（shēng），预计2021年（nián）反（fǎn）映锌矿（kuàng）山（shān）成本的90分位线将上移（yí）至（zhì）2150美元/吨（dūn），75分位线上移（yí）至1800美元/吨（dūn），50分位线上移（yí）至1650美元/吨。2022年，假（jiǎ）设（shè）能源（yuán）价格维持现状，则90分位线进一步上调至（zhì）2600美元/吨，75分位线上调至2250美元/吨，50分位线（xiàn）上调（diào）至2100美元（yuán）/吨（dūn）。目前矿山利润依然（rán）丰厚，能源价格上涨（zhǎng）影响（xiǎng）锌产业（yè）链上游的可（kě）能性很小，但对（duì）锌价的（de）底部（bù）会形（xíng）成明显的抬升（shēng）作用。

本（běn）次海外（wài）减产与（yǔ）2016年矿山减产的对比

       2016年（nián）以嘉能可为（wéi）代表的锌生产商，进行了大规模的减产，直接（jiē）刺激了（le）2016-2017年锌价的牛市，当时的年化减产规模接（jiē）近100万吨，约占全（quán）球（qiú）锌消费（fèi）占比的7%。本次减（jiǎn）产（chǎn）按照年化30万（wàn）吨估算（不（bú）考虑后（hòu）期变（biàn）化的情（qíng）况下），减产规模（mó）占到全球锌消费（fèi）占比（bǐ）的2%。直接的数据（jù）反映出来，本（běn）次减产（chǎn）力度远不如2016年。

除（chú）直接数据对比外，本次减产和2016年（nián）的减产还有两个本质区别：

      第（dì）一是市场环境不（bú）同。2016年减产（chǎn）实际在2015年末便已经发生，当时市（shì）场处于熊市，因此（cǐ）减产消息发出的同（tóng）时（shí）并（bìng）没有引（yǐn）起锌价的大幅反弹（dàn），甚（shèn）至锌价还在（zài）延续（xù）跌势，直到2016年周边氛围扭转，锌矿紧张开始显现，才催（cuī）生了锌价的反转（zhuǎn）。而本次（cì）减产发生（shēng）在（zài）牛（niú）市，周边商品价格早已大涨（zhǎng），有色金属（shǔ）中（zhōng）铜（tóng）、铝也早创下新高（gāo），锌成了金属中相（xiàng）对的价值洼地（dì），因此（cǐ）减（jiǎn）产消息一发布，便（biàn）引（yǐn）发了（le）锌价的（de）补涨。

      第（dì）二是行业利润（rùn）不（bú）同。2015年锌价早已跌（diē）破全产业（yè）链成本（běn），当时的减产是（shì）被迫减产（chǎn）。而本次减产虽然是因能源危机而起，但在牛市中全产业链利润依然（rán）维持（chí）高位，存在（zài）通过利润传（chuán）导缓解冶炼（liàn）成本上升压（yā）力的可能。

      第三是减产周期不确定（dìng）。上次减（jiǎn）产发生在矿端，而且叠加了资源枯竭（jié）因素在内，削减的产能短期不（bú）可（kě）逆。而本次减产发生（shēng）在冶炼（liàn）端，产（chǎn）能恢（huī）复相（xiàng）对容易，且我们（men）前文分析上游所受影响较（jiào）小。再考（kǎo）虑（lǜ）到能源危（wēi）机（jī）的复杂（zá）性，造成能源危机的原因很多（duō），但根本原因来自（zì）全球减碳运动（dòng），具有一（yī）定的政（zhèng）策性，不排（pái）除后期调整修正的可能。

平衡表推（tuī）演

     海外方面（miàn），按（àn）照现有减产（chǎn）情（qíng）况，预计四季度海外精（jīng）炼锌产（chǎn）量为197万吨，同比减少2.5%，环比减少（shǎo）1%。2022年，海外（wài）精炼（liàn）锌增（zēng）量除（chú）了主要来（lái）自（zì）墨西哥Torreon和美国（guó）Rutherford已投产的两个（gè）冶炼厂产（chǎn）能（néng）的进一（yī）步释放，几乎没有其它（tā）新增的中大型（xíng）项目，预计海（hǎi）外精炼锌（xīn）产量为（wéi）774万（wàn）吨，同比（bǐ）减少2.4%。

国内方（fāng）面，由于国庆节以来限电影响持续，国内精炼（liàn）锌产量增（zēng）长（zhǎng）难及预期，按照SMM最新数（shù）据（jù），9月国内精炼锌产（chǎn）量（liàng）仅为51.2万吨（dūn），环比仅（jǐn）增（zēng）长0.6%，同（tóng）比（bǐ）甚至下滑（huá）了11.5%，同比（bǐ）增速降（jiàng）幅进一步扩大。10月国庆期（qī）间广西、云南（nán）、湖（hú）南限电继续影响产（chǎn）量，按次预期，四季（jì）度国内精（jīng）炼锌产（chǎn）量恐难突破（pò）155万吨（dūn），较